تواجه الخزينة العامة للمملكة تحديات متزايدة بشأن تعبئة التمويلات من الأسواق المالية الدولية، في ظل ارتفاع عوائد السندات السيادية الأمريكية والأوروبية، وما يترتب عنه من زيادة محتملة في كلفة الاقتراض الخارجي، رغم استمرار ثقة المستثمرين الدوليين في الجدارة الائتمانية للمغرب.
وكشفت معطيات مالية حديثة أن عائد سندات الخزينة الأمريكية لأجل عشر سنوات بلغ نحو 5,12 في المائة خلال الأسبوع الثاني من أكتوبر الجاري، مقابل 3,45 في المائة للسندات الحكومية الألمانية من أجل الاستحقاق نفسه، ما وضع المملكة أمام خيارات تمويلية أكثر تكلفة.
وأظهرت المعطيات ذاتها اتساع الفارق بين ظروف التمويل الحالية وتلك المسجلة خلال الربيع الماضي، بعدما تراوحت عوائد السندات الأمريكية لعشر سنوات بين 4,48 و4,60 في المائة خلال منتصف ماي، قبل أن ترتفع إلى مستويات تجاوزت 5 في المائة مع بداية أكتوبر. ويكتسي هذا التطور أهمية خاصة بالنسبة إلى المغرب؛ إذ تتحدد كلفة اقتراضه انطلاقا من أسعار الفائدة المرجعية بالعملات المعتمدة، مضافا إليها هامش المخاطر المرتبط بتقييم المستثمرين لقدرته على الوفاء بالتزاماته.
وأفادت البيانات المتعلقة بآخر عملية اقتراض دولية للمملكة، المنجزة في 19 ماي الماضي، بأن الخزينة تمكنت من تعبئة 2,25 مليار يورو عبر شريحتين؛ الأولى بقيمة 1,25 مليار يورو لأجل ثماني سنوات، بعائد بلغ 4,842 في المائة، والثانية بمليار يورو لأجل اثنتي عشرة سنة، بعائد ناهز 5,289 في المائة. واستقطبت العملية طلبات اكتتاب بقيمة 5,2 مليار يورو، أي ما يعادل نحو 2,3 مرات المبلغ المعروض، في مؤشر على استمرار اهتمام المستثمرين الدوليين بالدين السيادي المغربي.
وتتزامن هذه التطورات مع توقعات ببلوغ خدمة دين الخزينة نحو 108,2 مليار درهم خلال السنة الجارية، منها 44,1 مليار درهم مخصصة للفوائد و64,2 مليار درهم لاستهلاك أصل الدين. ويثير احتمال تأجيل العودة إلى الأسواق الدولية مخاوف المستثمرين المحليين من زيادة اعتماد الخزينة على السوق الداخلية، بما قد يرفع الطلب على السيولة ويغذي الضغوط على عوائد سندات الخزينة طويلة الأجل، رغم احتفاظ السلطات المالية بهامش للمناورة في تحديد توقيت الاقتراض.
ارتفاع الفوائد يضاعف أعباء التمويل
وضعت التحولات المسجلة في أسواق السندات الدولية المغرب أمام معادلة مالية دقيقة، تتعلق بقدرته على الاستفادة من تحسن صورته الائتمانية دون تحمل تكاليف إضافية ناجمة عن ارتفاع أسعار الفائدة العالمية. فقد بلغ عائد سندات الخزينة الأمريكية لأجل عشر سنوات نحو 5,2 في المائة خلال أواخر شتنبر الماضي، وهو مستوى لم يسجل منذ سنة 2007، قبل أن يصل إلى 5,24 في المائة في فاتح أكتوبر، مقابل 5,61 في المائة للسندات الأمريكية لأجل ثلاثين سنة.
وأثر ارتفاع هذه العوائد في قرارات المستثمرين الدوليين وتوزيع محافظهم المالية؛ إذ كلما ارتفعت المردودية التي توفرها الأسواق الأمريكية والأوروبية، زادت متطلبات العائد بالنسبة إلى المستثمرين الراغبين في اقتناء سندات الدول الصاعدة، خصوصا عندما يتعلق الأمر بإصدارات طويلة الأجل تتضمن مخاطر مرتبطة بتقلب أسعار الصرف والتطورات الاقتصادية.
وفي هذا السياق، أوضح منير المستاري، مستشار مالي وضريبي متخصص في تدبير العمليات الائتمانية للمقاولات، أن “ارتفاع عوائد السندات السيادية الأمريكية والأوروبية ينعكس على شروط التمويل المتاحة أمام الدول الصاعدة، بما فيها المغرب”، مشيرا إلى أن المستثمرين يعتمدون أسعار الفائدة المرجعية لتحديد العائد المطلوب، قبل إضافة علاوة المخاطر المرتبطة بالتصنيف الائتماني والوضعية المالية للدولة المقترضة.
وأضاف المستاري، في تصريح لهسبريس، أن “تحسن الجدارة الائتمانية للمغرب واستمرار ثقة المستثمرين في قدرته على الوفاء بالتزاماته لا يعنيان بالضرورة انخفاض كلفة الاقتراض”، مشددا على أن ارتفاع سعر الفائدة المرجعي يمكن أن يمتص المكاسب المحققة من تقليص علاوة المخاطر.
واعتبر المتخصص في تدبير العمليات الائتمانية للمقاولات أن التحدي الأساسي بالنسبة إلى الخزينة يتمثل في اختيار التوقيت المناسب للإصدار، إلى جانب تحديد آجال الاستحقاق والعملات التي تسمح بتقليص التكلفة الإجمالية للتمويل.
وبرزت حساسية الخزينة تجاه هذه التحولات من خلال شروط إصدار ماي الماضي، الذي جرى تسعير شريحته الأولى بهامش 170 نقطة أساس، مقابل 200 نقطة أساس للشريحة الثانية. ورغم نجاح العملية في استقطاب طلبات اكتتاب مهمة، فإن تكرارها في سياق ارتفاع الفوائد قد يفرض على الخزينة قبول عوائد أكبر، حتى في حالة استقرار علاوة المخاطر المرتبطة بالدين المغربي.
وكشفت الحسابات المالية عن حجم الأعباء المحتملة لهذه الزيادة؛ إذ إن ارتفاع كلفة الاقتراض بنصف نقطة مئوية على إصدار بقيمة ملياري يورو، مع افتراض ثبات أصل الدين طوال عشر سنوات، يعني أداء فوائد إضافية تناهز عشرة ملايين يورو سنويا، أي 100 مليون يورو خلال مدة القرض، بما يعادل نحو مليار درهم.
وأكد المستاري أن تدبير العمليات الائتمانية في بيئة تتسم بارتفاع أسعار الفائدة يقتضي احتساب الكلفة الشاملة للتمويل، بما فيها مخاطر الصرف ونفقات التغطية وآجال السداد. ولفت إلى أن اختيار قروض قصيرة الأجل قد يسمح بالحصول على فوائد أقل، لكنه يرفع مخاطر إعادة التمويل مستقبلا، بينما يوفر الاقتراض طويل الأجل استقرارا أكبر في الالتزامات المالية مقابل تثبيت تكلفة قد تكون مرتفعة لسنوات.
وأشارت المعطيات المالية إلى بلوغ أعباء فوائد دين الخزينة 24 مليار درهم عند نهاية يونيو الماضي، بزيادة نسبتها 2,6 في المائة، فيما يرتقب أن تصل فوائد الدين المرتبطة بالسوق المالية الدولية إلى 4,14 مليار درهم خلال السنة الجارية، مقابل 4 مليارات درهم في 2025.
وتوقعت تقديرات “التجاري غلوبال ريسيرش” بلوغ إجمالي دين الخزينة 1211 مليار درهم بنهاية 2026، مع ارتفاع الحصة المرتقبة للدين الخارجي من 28 إلى 29 في المائة، بينما ترجح المندوبية السامية للتخطيط تراجع نسبة مديونية الخزينة من 65,8 إلى 65,2 في المائة من الناتج الداخلي الخام خلال 2027.
مخاوف المستثمرين من ضغوط السوق الداخلية
لا ترتبط تداعيات ارتفاع كلفة الاقتراض الدولي بالتمويل الخارجي وحده، بل تمتد إلى السوق المالية المحلية، حيث يراقب المستثمرون اختيارات الخزينة بشأن توزيع حاجياتها التمويلية. ويغذي احتمال تأجيل إصدار دولي جديد المخاوف من ارتفاع حجم الاقتراض الداخلي، بما قد يزيد المنافسة على السيولة المتاحة لدى البنوك والمؤسسات الاستثمارية، ويدفع المستثمرين إلى المطالبة بعوائد أعلى على سندات الخزينة.
وأظهرت تحليلات صادرة عن مركز الأبحاث “سي إف جي ريسيرش” إدماج المستثمرين فرضية المفاضلة بين التمويل الداخلي والاقتراض الدولي ضمن توقعاتهم المتعلقة بتطور منحنى أسعار الفائدة، موضحة أن ارتفاع كلفة الإصدارات الخارجية قد يشجع الخزينة على تأجيل العودة إلى الأسواق الدولية، مقابل توجيه جزء أكبر من حاجيات التمويل نحو السوق المحلية، بما يعزز الضغوط الصعودية على العوائد طويلة الأجل.
وفي هذا الصدد، اعتبر محمد يازيدي شافعي، خبير اقتصادي متخصص في المالية العمومية، أن ارتفاع كلفة الاقتراض الدولي يضع الخزينة أمام مفاضلة دقيقة بين المحافظة على توازنات المالية العمومية وتفادي ضغوط إضافية على السوق الداخلية، موضحا أن تأجيل إصدار خارجي قد يكون مناسبا لتجنب فوائد مرتفعة، غير أن جدواه تبقى مرتبطة بحجم الحاجيات التمويلية للدولة وقدرة السوق المحلية على استيعاب إصدارات إضافية.
وأضاف يازيدي شافعي، في تصريح للجريدة، أن زيادة اعتماد الخزينة على الاقتراض الداخلي قد تعزز المنافسة على الموارد المالية المتاحة لدى البنوك والمستثمرين المؤسساتيين، بما ينعكس على تكلفة تمويل باقي الفاعلين الاقتصاديين. ونبه إلى أن ارتفاع عوائد سندات الخزينة طويلة الأجل قد يؤثر في شروط تمويل المقاولات، بالنظر إلى دور هذه السندات في تحديد أسعار الفائدة داخل السوق المالية.
وتزامنت هذه المخاوف مع منافسة متزايدة بين سندات الخزينة وشهادات الإيداع البنكية التي تستقطب جزءا من السيولة المتاحة. وأظهرت تحليلات “سي إف جي بنك كابيتال ماركتس” أن المستثمرين باتوا يسعرون احتمال ارتفاع عائد سندات الخزينة لأجل عشر سنوات إلى 3,80 في المائة، مقابل نحو 3,60 في المائة بالسوق الثانوية، أي بزيادة متوقعة قدرها 20 نقطة أساس.
وشدد الخبير في المالية العمومية على أن تقييم كلفة الدين العمومي ينبغي أن يشمل انعكاساتها على نفقات الميزانية خلال السنوات المقبلة، خصوصا في ظل الالتزامات المرتبطة بالمشاريع الاستثمارية والبرامج الاجتماعية. وأبرز أن ارتفاع فوائد الدين قد يقلص هامش المناورة المالية للحكومة إذا لم يواكبه تحسن في الموارد العمومية وضبط للحاجيات التمويلية.
ورغم هذه المخاوف، احتفظت الخزينة بهامش للمناورة في تحديد توقيت العودة إلى الأسواق الدولية، بعدما مكنها إصدار ماي من تعبئة موارد مهمة. فقد بلغت السحوبات من السوق المالية الدولية نحو 24 مليار درهم إلى غاية نهاية يونيو، إضافة إلى 4,3 مليارات درهم من البنك الدولي، فيما قدرت “التجاري غلوبال ريسيرش” استكمال الخزينة، بفضل الإصدار المذكور، مجموع السحوبات الخارجية المبرمجة في قانون المالية لسنة 2026، والمحددة في 31,4 مليار درهم.
ولا يعني الترخيص باللجوء إلى قروض خارجية جديدة في حدود 60 مليار درهم الالتزام بتعبئة المبلغ كاملا من الأسواق الدولية؛ إذ يشمل مختلف مصادر التمويل الثنائي ومتعدد الأطراف. وتؤكد التجارب السابقة قدرة المغرب على تعديل توقيت إصداراته، بعدما جرى تأجيل عملية اقتراض مبرمجة سنة 2022 إلى الربع الأول من 2023 بسبب تقلب الأسواق.
وخلص يازيدي شافعي إلى أن التحدي المطروح يتمثل في تحقيق التوازن بين تفادي الاقتراض الخارجي بشروط مكلفة وعدم تحميل السوق الداخلية ضغوطا إضافية. واعتبر أن تنويع مصادر التمويل وتحسين برمجة استحقاقات الدين وتدبير السيولة العمومية تشكل عناصر أساسية للمحافظة على استدامة المديونية، في سياق دولي يتسم بتقلب أسعار الفائدة وتزايد المنافسة على الرساميل.
الدولار عملتنا، ومشكلتكم أنتم!
إن ظاهرة غلاء الأسعار ليست دائمًا نتيجة عوامل داخلية، بل قد تكون انعكاسًا مباشرًا لقرارات اقتصادية تتخذها القوى الكبرى، وعلى رأسها الولايات المتحدة الأمريكية.
فعندما يرفع الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي سعر الفائدة، قد تتدفق الاستثمارات نحو الدولار بحثًا عن عوائد أعلى، فيزداد الطلب عليه وترتفع قيمته مقابل عملات العديد من الدول، خصوصًا الدول النامية. والنتيجة هي تراجع قيمة العملات المحلية، وارتفاع تكلفة استيراد المواد الأساسية والمحروقات والأدوية، بما ينعكس سلبًا على القدرة الشرائية للمواطنين.
وهنا نفهم المغزى العميق من العبارة الأمريكية الشهيرة: «الدولار عملتنا، لكنه مشكلتكم أنتم» (Our currency, your problem).
إنها عبارة تختزل مفارقة النظام النقدي العالمي: الولايات المتحدة تتخذ قراراتها النقدية وفقًا لمصالح اقتصادها، بينما قد تتحمل شعوب دول أخرى جزءًا من تكلفتها، في صورة تضخم وغلاء وتراجع في القدرة الشرائية.
إذا احدفت المقاصة والفابور لمايسمى بالفقراء ووو التي تكلف ميزانية البلاد اكثر من 5 مليار دولار فلن يكون اي مشكل لمالية البلاد وبالعكس سيبقى الخير لتحسين البنى التحتية والصحة والتعليم والرياضة ووو بالمنايبة شعوب دول اخرى تنعش ميزانيات بلدانها وخروب بلادي يخربها ويدمرها وداءما هل من مزيد ..
باختصار تصور اكثر من 5000 مليار سنويا تدهب هباءا منثورا الله عليك يابلادي اصبحت خيرية
يقول سبحانه في محكم التنزيل
الذين يأكلون الربا لايقومون إلا كما يقوم الذي يتخبطه الشيطان من المس ذلك بأنهم قالوا إنما البيع مثل الربا وأحل الله البيع وحرم الربا فمن جاءه موعظة من ربه فانتهى فله ما سلف وأمره إلى الله ومن عاد فاولئك أصحاب النار هم فيها خالدون
المشكل أن هناك عجز مزمن في الميزانية، يعني الدولة تنفق أكثر من دخلها و تلجأ للأقتراض لسد الفجوة،و المغاربة يجبون التهرب،الضريبي هوايتهم المفضلة من الطبيب و المحامي و المقاول و كبار المستثمرين، جلهم يتهربون من دفع الضرائب، و من الجانب،الاخر هناك مواطنون يريدون من الدولة أن تتكفل برعايتهم من الألف الى الياء ،باغيينها،باردة فكيف ستقوم الدولة بتقويم الميزانية ؟بهكذا تفكير اتكالي متخلف؟.
لقد حذرنا فاطمة الزهراء و فوزي لقجع و قبلهم عزيز أخنوش من الهدايا الاجتماعية و الاعفاءات الضريبية…ان ما يقع في أوربا سببه هو الديون المتراكمة لتمويل الدولة الاجتماعية لبرح الاصوات والانتخابات و هاهي النتيجة…ففرنسا ستدفع 90 مليار اورو السنة المقبلة فوائد ديونها و ألمانيا اقترضت 1200 مليار اورو حتى سنة 2031…اما أسبانيا و ايطاليا فهما دولتان أفلستا منذ سنوات و تعيشان بأموال دافعي الضرائب في ألمانيا. على فوزي لقجع ان يتراجع عن كل الاعفاءات الضريبية وعن كل الهدايا الانتخابية و مواجهة الشعب بالحقيقة…سندفع ثمن هذه الرفاهية المزورة المؤقتة بعد سنوات. علينا ان نجمع الضرائب و ندخرها و لا نسرف. من يريد الرفاهية فما عليه الا السباحة الى سبتة…
ما تفرضه البنوك المغربية من رسوم و تدابير قانونية وغير قانونية اتجاه الزبون المغربي هو تماما ما تقوم به الموسسات الدولية اتجاه المغرب.
5’1 تريليون ديال الدرهم ديون و45 مليار ديال الدرهم سنويا تكلفة الفائدة، يعني عمر المغرب ما يرفع راسو وعمر المغاربة ما يعيشوا في راحة اقتصادية ما دام اقتصاد الريع في استمرار ما دام التصرف في أموال الدولة مستمر من طرف المنتخبين
اذا ما تم تطبيق نسبة الزيادات في الاجور و التقاعد الموعودة من طرف حكومة المنصوري ، فان الدين الخارجي للمغرب سيصل الى ما لا تحمد عقباه ، و ربما ينهار الاقتصاد و تندثر عدد من المقاولات و مع ارتفاع ثمن النفط في حالة اذا ما قام الطاغية ترامب بالاعتداء على ايران فان الدول الغربية ستتأثر اكثر و سيصل ثمن البرميل ا الى 180 دولار .
أعتقد أن كلفة الاقتراض الدولي ستزيد الضغط على مالية المغرب، خصوصاً مع الأوراش الكبرى التي تتطلب أموالاً ضخمة استعداداً لكأس العالم 2030. صحيح أن هذه الاستثمارات قد تساهم في التنمية وجذب السياح والمستثمرين، لكن الخطر يكمن في ارتفاع المديونية إذا لم تحقق المشاريع عائدات اقتصادية كافية. فالمهم ليس فقط إنجاز الأوراش، بل ضمان ألا يتحمل المواطن ثمنها لسنوات طويلة على حساب التعليم والصحة والتشغيل.
الى صاحب التعليق “المقاصة والوزيعة ” ما رايك في ميزانية الدولة اذا تم حذف الرواتب الريعية ورواتب الموظفين الأشباح ومعاشات الوزراء والبرلمانيين واهدار المال العام عن السيارات التي يقال عنها سيارات الدولة. زد على ذلك الفساد في الصفقات العمومية والنفقات غير المبررة والتهرب الضريبي سواء بواسطة اعفاءات او بالطرق الملتوية.
اكيد سيعيش جميع المواطنين عياش كريما وستكون بلادنا تضاهي جارتنا اسبانيا مثلا في مجانية وجودة التعليم والصحة والمرافق العمومية.
خاصة اصحاب الشان العام والخاص ،بعد قراءة الاخبار الصحافية مع الاستفادة من الاساليب يجب استغلال المضامين.ملايين المقالات لم تستغل لحل المشاكل في جميع الميادين.وهذا في حد ذاته تخلف ثقافي لدى الجميع.
مالي دولة على عتبة التصحر ولو بصفة بطيءة .جمع الماء من الاهميات والاولويات لاستغلال فلاحة توفر تغدية معاشية واقتصاد لتوزيع الثروة.كذلك حزام من ٥٠ الى٥٠٠ متر كعرض للوقاية من تقدم الرمال المتنقلة بالرياح.شوارع وازقة بدون ممر للراجلين trottoir يبعتر الحياة داخل المدن.مع استثمار من دول متقدمة ودول في طريق النمو سيساعد على تنمية الاقتصاد.لجمع الماء اذا لم تكن هناك سياسة بيءية تحارب التلوثات فسيبقى البلد متاخرا.الاصلاحات ولو صغيرة وبطيءة يجب اتقانها حتى تظهر النتيجة ولو بعد ١٠٠ عام.
لقد وصل الدين 70 في المئة من الناتج الخام انه الصعود الى الهاوية الكل يقترض حكومة موااطن
كل عام تسجل الخزينة المغربية فائض في المالية السنوية. أين يذهب هذا الفائض؟ اذا كانت تستثمر اين الارباح؟ المديونية المغربية دائما في منحى تصاعدي .
أعتقد أن العد التنازلي للتخلص التدريجي من الدين الخارجي سيبدأ سنة 2028 الى أن يصل الى نقطة الصفر بحلول ما بين سنة 2035 الى سنة 2040 لأن المشاريع التنموية العملاقة التي تطلب انجازها الاستعانة ببعض القروض من المؤسسات الدولية ستصبح جاهزة في سنة 2028 أو 2029 ليبدأ قطف ثمارها و تحريك عجلة الاقتصاد الوطني بأقصى سرعة خصوصا مع الاستعدادات الجارية لاحتضان بطولة كأس العالم التي ستكون منعطف فاصل بعد سنة 2030 لنقل الاقتصاد المغربي من أنشط و أقوى اقتصاد في أفريقيا الى نادي اقتصاد العمالقة في اسيا و أوروبا، قدرنا أن بلدنا لا ينتج ثروة النفط و الغاز لكن الحمد لله أن قيادتنا الحكيمة استثمرت هذه القروض في خدمة الصالح العام و لم تذهب سدى.
ماذا تقول الأرقام عن المغرب؟
بحسب تقرير صندوق النقد الدولي الصادر في مارس2026، فإن الاستثمارات المرتبطة بتطوير البنية التحتيةوالنقل والسياحة خلال الفترة 2024–2030 تُقدَّر بنحو190 مليار درهم، أي ما يعادل 11.9% من الناتج المحليالإجمالي لعام 2024. ولا يشمل هذا المبلغ بالضرورة كل الاستثمارات الأخرى التي تحتاجها البلاد.
والأهم أن التمويل لن يأتي كله من ميزانية الدولة مباشرة؛إذ يُتوقع أن تشارك فيه المؤسسات والمقاولات العموميةوالجماعات الترابية، إلى جانب الحكومة. لكن هذا لا يلغي المخاطر، لأن الاقتراض الذي تتحمله هذه الجهات قد يخلق التزامات مالية مستقبلية على القطاع العام.
وفي المقابل، يتوقع صندوق النقد الدولي انخفاض نسبة دين الحكومة المركزية من 67.1% من الناتج المحلي الإجمالي في نهاية 2025 إلى نحو 60.8% في2031، وفق السيناريو الأساسي. وهذا توقع مشروط بتحقق الفرضيات الاقتصادية والمالية، وليس ضماناً بان الدين سينخفض فعلاً.